来源：证券市场周刊
当下的合景泰富集团，之前的亿达中国、正荣地产等，房企违约仍在上演并未终结。
杨现华/文
(相关资料图)
在苦苦支撑许久之后，仅仅是因为无法支付一笔本息合计约1.19亿美元的到期票据，合景泰富集团（1813.HK）还是选择了公开违约。
早在4月底，公司就已经公告，由于未能按期偿还一笔本息合计为2.12亿元的贷款，由此触发311.63亿元贷款需要按要求偿还，这也是导致2022年年报被审计师冠以“不发表意见”的关键所在。
合景泰富集团并非没有努力偿债。在年报和违约公告中，公司强调其在2022年偿还了约113亿元的境内外债务，还完成了两笔合计16亿美元的债务交换要约。
2022年年底，在一连串的政策刺激下，房企资金端的情况有所改善。不过，多数融资集中在央国企和标杆类民企，信用较弱的民企受益有限。在销售不能全面回暖的前提下，类似合景泰富集团的违约也许并非个案。
再现违约
合景泰富集团公告，一笔本金及利息共计1.19亿美元的票据于5月14日即强制赎回日期到期及应付，公司尚未支付该部分本金及其利息，因此构成违约。在2022年一连串的房企公开违约后，千亿房企公开违约再添一员。
这笔公开违约是合景泰富集团于2022年9月发行的约7.95亿美元优先票据。彼时，为了缓解债务压力，在征得债权方同意后，合景泰富集团将2022年9月到期的两笔票据和2023年9月到期的一笔票据“置换”发行了上述新票据。
虽没有直接违约，但也说明融资方的资金已经明显紧张了。在延期半年多后，形式上没有违约的“窗户纸”也捅破了，正式违约成为既定事实。
实际上，在4月底发布年报时，违约的阴影已经笼罩在合景泰富集团身上。彼时，公司年报由审计所冠以“不发表意见”，仅好于最差的“否定意见”，审计师认为合景泰富集团可能违约。
根据与年报一并发布的公告，合景泰富集团拖欠的附息银行及其他借贷的本金总额2.12亿元，尚未根据预定还款日期即2023年4月28日偿还。由于这笔2亿元出头的借款无法确定偿还，由此将触发若干长期附息银行及其他借贷311.63亿元须按要求偿还。
初期微小的变动会导致后期巨大的连锁反应，蝴蝶效应在合景泰富这里体现的淋漓尽致。一笔2亿元出头的债务无法确定还款，将引发数百亿债务的“挤兑”。此次美元债先行违约，主要就是这笔2亿元债务触发。
不止如此，在第一笔美元债违约后，合景泰富集团持有的另外8只美元债也一并引发交叉违约，一片雪花也引发一场雪崩。2020年合景泰富集团刚刚成为千亿房企俱乐部中的一员，3年后公司又加入了债务违约房企的队伍。
扩张埋苦果
合景泰富集团日前披露的公告显示，2023年4月份，公司及其联营合营企业实现预售收入32.31亿元，同比减少25.8%。由此可知，公司的销售依然没有回暖。2023年1-4月，公司实现销售149.62亿元，较上年同期的174.26亿元下降14.14%。
统计局数据显示，2023年1-4月，全国商品房销售额39750亿元，增长8.8%，其中住宅销售额增长11.8%。第三方机构克而瑞的数据显示，1-4月百强房企实现销售操盘金额20499.2亿元，增幅进一步提升至9.7%。
行业有转暖趋势，合景泰富集团的销售却没有好转迹象，合景泰富集团的千亿名头也仅维持了两年。2020年即疫情爆发的首年，合景泰富集团实现预售额1036亿元，首次过千亿；2021年公司预售收入为1038亿元，微增0.2%。2022年房企收入纷纷跳水，合景泰富集团的预售收入腰斩至508.6亿元，甚至不如2018年的约655亿元。
疫情三年，合景泰富集团的去化并不理想。根据年报，2020-2022年年末，公司可售货值分别为1700亿元、2050亿元和1600亿元，这意味着这3年合景泰富集团的去化率只有60.94%、50.63%和31.79%。大量可预售的楼盘积压，沉淀成本无法变现，这是合景泰富集团的问题，也是行业面临的共同难题。
2020年，合景泰富集团还出资236亿元新增332万平米的土地储备，2021年大幅缩水至56亿元新增141万平方米。2022年年报中，公司不再有新增土地储备的介绍。2020年年底，合景泰富集团拥有权益面积约1663万平米的土地储备，2022年年底仍有约1441万平方米。即便公司拿地断崖式下跌甚至不拿地，在去化低迷局面下，土地储备并没有明显减少。
虽然土地储备市场急剧收缩，合景泰富的有息负债并没有明显减少。2020-2022年年末，公司有息负债分别为778.61亿元、767.18亿元和753.91亿元。2020年合景泰富需要一年内偿还的贷款为252.55亿元，2022年也有222.45亿元，同样没有明显下降。
这是不是合景泰富集团的全部债务尚未可知。2020年以来，公司少数股东权益占到了公司权益的25%左右，少数股东获得的净利润只是利润的零头。少数股东的投入与获得的利润回报长期不匹配，若没有明股实债又该作何解释？
除此之外，2019-2021年，合景泰富集团对合营企业的权益都大幅超过了400亿元，2022年即使规模减少也有逾350亿元。除了亏损的2022年，之前数年合营企业的利润回报仅有5%左右，与合景泰富集团的净资产收益率无法相提并论。
在《证券市场周刊》之前的报道中就曾提及，合景泰富集团将原本属于公司的附属公司转入合营企业名单，部分企业甚至100%持股依然划入合营企业中。这些出表的合营企业不少都是高负债企业，由此大量有息负债从表内移至表外。
这或许是房企爆雷往往是由一笔金额不大的债务违约引起的原因。按照公司介绍，2022年大幅亏损前，数年来合景泰富集团的净负债率基本稳定在70%上下，远低于三道红线要求的不超过100%。
但若将少数股东和联营合营企业中的真实负债还原，相关房企的全部债务才能真实的摆在投资者面前。2022年合景泰富集团一次性亏损近百亿，公司净资产大幅缩水，净负债率达到161.8%，超过了三道红线的要求，公司很快债务违约。
危机警报未解除
2020年，在申万行业所属的115家房企上市公司中，只有3家ST公司，2022年已经飙升至13家，即占比超过一成以上。在港股，以5月19日收盘价为基准，已经有约160家地产公司的股价沦为不足一元的“仙股”，占比超过一半。
截至5月19日，A股中已经ST房企基本处于连续跌停走势中，且绝大多数股价已经不足1元，很可能触发面值强制退市，地产股集体退市潮要来临了吗？
2022年11月，地产融资利好密集释放，随后优质房企内保外贷获批，房企借壳重组也随之放行等，与房企融资相关的通道被一一打开。二级市场房企股价纷纷大涨，翻倍个股层出不穷。
进入2023年之后，房企的销售也走出低谷逐步回暖。
2023年一季度商品房销售额30545亿元，增长4.1%，其中住宅销售额增长7.1%，时隔12个月后销售再现正增长。1-4月，商品房销售额增长8.8%，其中住宅销售额增长11.8%，增速进一步扩大。
不过商品房销售虽已经走出低谷，但并不稳固。以单月来看，4月份商品房销售面积环比下降了近50%，销售额下降了约40%，小阳春行情戛然而止。
销售回款是房企内部造血的实现，外部融资是另外一个主要资金来源。政策层面，房企融资通道一一打开，但房企真正能够获得的融资又是多少呢？克而瑞数据显示，4月80家典型房企的融资总量为522.11亿元，环比减少30%，同比减少25%；1-4月80家典型房企的累计融资总量为2279.33亿元，同比减少22.57%。
统计局的数据也基本如此，1-4月房地产开发企业到位资金45155亿元，同比下降6.4%。其中，国内贷款6144亿元，下降10%；利用外资12亿元，下降69.6%；自筹资金12965亿元，下降19.4%；定金及预收款15925亿元，增长4%；个人按揭贷款8222亿元，增长2.5%。
房企获得的资金仍在下降中，但与2022年逾25%以上的降幅已经明显好转，房企资金到位情况已经明显改善。然而，这基本属于部分央国企和标杆类的优质民企。
在合景泰富集团违约前后，亿达中国573万美元的到期利息无法支付、正荣地产一笔3亿美元的到期票据本金和利息无法支付。看似恢复暖意的房地产市场背后，房企违约仍然是波诡云谲。
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